美国的新能源汽车计划受挫

美国能源部称2015年前部署100万辆电动汽车的目标无法实现。美国的新能源汽车计划由奥巴马于2008年竞选时提出，2009年启动，但效果不佳。2012年，纯电动汽车在美国销售14687辆，仅为全年汽车销售量的0.1%。产生这一结果的重要原因，是源于锂电池的技术进展缓慢。雪佛兰VOLT、菲斯克等领先厂商都发生过碰撞后电池起火事故，为消费者接受电动车直接蒙上了阴影，也为产业的发展招致质疑声。

美国新能源汽车产业链出现“裂痕”

美国的A123Systems曾经是世界上磷酸铁锂最领先的研发和生产商，2001年由包括MIT和Cornell的研究人员的5人成立，2009年9月纳斯达克上市，筹资3.8亿美元。磷酸铁锂源于MIT的技术专利。A123是全球磷酸铁锂产业的鼻祖，是行业的标杆，为Volt、菲斯克等顶尖的电动汽车及电网提供最好的锂电池。在奥巴马政府的支持下，美国能源部给予其2.49亿美元的补贴。虽然营业收入连年走高，但是净利润却为负并连年扩大亏损。在政府不愿再给予补贴、因质量问题赔偿客户等内忧外困情形下，公司于2012年10月宣布破产，全球的磷酸铁锂巨头轰然倒塌。

与A123一同没落的是菲斯克公司，犹如一条绳上的两条蚂蚱。菲斯克公司是A123公司的主要客户，使用它的电池用于卡玛插电式混合动力豪华轿车。2011年，A123为了完成和菲斯克签订的大订单，急速扩张产能，然而带来的却是质量的下降。2012年2月份，菲斯克汽车公司未能达到美国能源部贷款协议规定的里程标。2012年3月份，A123承认它生产了一些有缺陷的电池，不得不耗资5500万美元召回电池。菲斯克电动车销售计划推迟，A123申请破产保护，两者相互牵制，菲斯克也不得不停工裁员，并深陷资金泥淖。当下，菲斯克正面临被收购的局面。

中国新能源汽车企业抄底海外资产

最好的防守就是进攻，中国企业纷纷出手抄底美国新能源汽车产业上“掉链”的企业。

2013年1月31日，万向集团在美国打败了江森自控、日本电气股份有限公司（NEC）和德国西门子公司的竞争，以2.57亿美元成功收购了美国A123。万向集团已经是中国最大的汽车零部件供应商，并致力于完善新能源汽车产业链，将A123这一全球最领先的磷酸铁锂企业的技术和生产线收入囊中后，中国企业在全球磷酸铁锂动力电池的话语权得到极大提升。

菲斯克公司得到了中国四家公司的垂青，分别是东风、吉利、北汽、万向。东风已经提出3.5亿美元购买菲斯克85%的股份；而吉利是向菲斯克派驻了工程师团队，对该企业的技术进行专业评估。北汽和万向更多是在试探，并未取得实质性的进展。因此，吉利和东风在竞购中生出的可能性更大。菲斯克自己主打外观设计，在许多关键技术上都采取外包模式，其中包括采用A123的电池。当然，业界一直质疑菲斯克缺乏核心技术。我们认为，菲斯克的最大价值是其享誉的知名度，以及在美国的市场。对于东风而言，我们认为完全有能力可以弥补其技术上的不足，逐渐降低关键零部件的对外依存度，提高设计能力。而像吉利，则可能是要借助菲斯克弥补自身在新能源汽车的短板，并打开美国市场。中国企业并没有生产电动跑车的市场先例，这次收购也不得不说是个有意的尝试。

被迫或主动，缓缓隐现中国龙头

除了最近海外主动收购的大案，自2012年下半年以来，另一重磅的收购案，来自天齐锂业对泰利森的成功的被迫收购案。无论是主动还是被动，我们似乎看见新能源汽车产业链正缓缓隐现新的中国龙头。

2013年2月28日，天齐集团收购泰利森一案获得泰利森99%以上的高票通过。天齐锂业将一跃成为全球最大的矿石提锂厂商和全球第二大锂盐供应商。泰利森是全球最大的锂辉石矿生产商，拥有全球锂资源约31%的市场份额，所持资产主要包括西澳的Greenbushes（格林布什锂辉石矿）和智利盐湖资产，是全球最大的矿石提锂生产企业。泰利森原本是公司唯一的原料供应商，而事件起初，是2012年8月公司的竞争对手美国洛克伍德发出收购泰利森的要约，公司股东天齐集团不得不参与竞购。在时间、资金、跨国法案等一系列的困难下，天齐集团被迫收购起先显得比较被动。但在收购过程中，最后浮现出中投公司的“魅影”，成为公司的一致行动人，意料之外，也在情理之中。国家主权基金参与收购，一定程度上显示出国家产业战略的意志。

中国比美国更适合新能源汽车发展，收购大幕或刚刚拉开

纵观全球新能源汽车产业的现状，颇有点“西边不亮东边亮”的意味。通用、日产纯电动市场推进并不顺利，众多车企技术逐渐转向混合动力；美国宣布无法完成2015年推广目标。相比之下，中国热情依旧，争相抄底收购美国企业。

据中汽协统计数据不完全统计，2012年我国新能源汽车生产12552辆，其中纯电动汽车11241辆、插电式混合动力汽车1311辆。同时，销售新能源汽车12791辆，约占当年全部汽车销量的0.7%，占比情况比美国略好；包括纯电动汽车11375辆、插电式混合动力汽车1416辆。而2012年纯电动汽车产销量分别比上年增长98.8%和103.9%。

我们认为，美国新能源汽车发展受阻有其内在的原因。一是，美国的多党制很容易使得抨击政策沦为政治工具。二是，美国的能源结构正在发生改变，页岩气的开发，有望将美国从石油净进口国变成净出口国，新能源汽车发展的紧迫性受到质疑。三是，美国已经完成了工业化，大气污染问题远没有中国严重。

而这些问题，在中国恰恰是相反的。中国原油的对外依存度在2012年接近60%。2013年伊始，全国多地发生连续的阴霾天气。新能源汽车发展有其必要性和紧迫性。而现在，中国企业收购美国龙头公司的序幕才刚刚开始，我们认为，无论是技术还是产业的转移，现在是个好机会。

技术革新非一日之功，亟需商业模式创新

从我们走访公司调研的情况来看，新能源汽车是急不来的，技术、资本、模式似乎同等重要。商用车已经具备一定的生存基础：一些混合动力公交大巴已经具备造血能力，能在2-3年收回成本，并在其后显示出经济效益；纯电动大巴虽然购置成本高，但也是政府示范运营、取得重要数据不可缺少的部分，当然重要的是政府有义务和能力承担研发推广责任和运营费用。但是乘用车领域则不然。2012年，我国汽车保有量1.2亿辆，而公交车规模不过数十万辆数量级，显然如何打开乘用车领域才是产业最重要的方向。

我们认为，新能源汽车市场放量不要过多寄希望于电池技术的革新，因为材料的研发周期漫长，变革需要长期积累才能阶跃；更为实际的是寻求如何贴近消费者，相比燃油车在价格、使用成本方面，或者牌照、是否限行等政策上是否有竞争力。近几年，技术和性能几乎成为业内唯一的焦点；现在，运营模式正逐渐成为业内的关键词。乘用车领域，目前具有代表性的推广模式有：深圳比亚迪（002594）的充电出租车、杭州与国网合作的换电出租车、杭州的个人租赁模式、合肥江淮的定向购买等。我们认为：过多争论无益，时间证明一切，多种模式应当并行不悖，在融合中探索推广之路。

短期驱动因素：私人购买补贴暂处真空期，两会后有望出台新的补贴政策

2010年，财政部在5个试点城市开始推行私人购买新能源汽车补贴，按照3000元/kWh的标准，最高补贴插电式混动乘用车每辆5万元，纯电动乘用车最高补助每辆6万元。这一政策在2012年12月底到期，目前没有新的补贴政策出台，国家对私人购车补贴处于短暂的真空期。有消息称，两会后将会出台新的补贴政策且补贴城市范围将可能扩大。此外，我们也不排除可能推出新的刺激政策的可能性。

关注两类投资机会

我们认为今年的投资机会分为两类：一类是主题性，一类是基于行业及公司基本面。

主题性投资机会：由于新能源汽车的推广量非常有限，在规模效应形成之前，给企业带来较大的净利润贡献有困难，因此板块多以政策或事件为驱动因素。我们认为两会期间，新能源汽车有望成为热点，以及后续不排除新的扶持和刺激政策出台。主题性投资机会以龙头为主，并且弹性顺序大致为：主机厂>基础设施>电池关键材料>碳酸锂>电芯及电池组制造。

行业及公司基本面优良或好转带来的投资机会：纵观新能源汽车的整条产业链，我们认为电芯的出货量稳定增长，碳酸锂的需求增长确定，而且全球的碳酸锂价格已经处于上升通道，我们看好碳酸锂及部分电池材料生产企业，同时，结合公司基本面情况，我们筛选3只推荐标的：天齐锂业、中信国安、当升科技。

天齐锂业：打造全球最大矿石提锂商

天齐集团联手中投公司的子公司立德投资，共同收购泰利森剩余80.01%的全部股权，获得了泰利森股东超过99.9%高票通过。本次收购还需要在3月12日进行澳大利亚法院程序性听证，之后执行泰利森退市手续，但料无悬念。集团收购泰利森后，将全部注入上市公司，天齐锂业将一跃成为全球最大的矿石提锂厂商和全球第二大锂盐供应商。

泰利森是全球最大的锂辉石矿生产商，拥有全球锂资源约31%的市场份额。泰利森目前主要生产两大类产品：工业级锂辉石矿和化学级锂辉石矿。泰利森所持资产主要包括西澳的Greenbushes（格林布什锂辉石矿）和智利盐湖资产。公司目前是全球最大的矿石提锂生产企业。公司通过对泰利森股权的收购，与其他股东合作开发格林布什锂辉石矿和智利的“七盐湖”，将打破全球锂矿供应商垄断格局，增强中国企业在国际锂矿市场的定价话语权和影响力，同时将扩大我国海外权益矿的规模，提高我国锂矿的供应保障能力。

2012年12月，泰利森已完成了项目第二阶段扩建，此阶段的资本投资额达到7，000万澳元，达到约740，000吨的产能。2012财年，格林布什营运业务生产了357，000吨的锂精矿。全球的碳酸锂需求不断上升，我们预计泰利森2013年的矿石销售额有望翻倍，将为天齐锂业带来约3.45亿元的净利润。

我们预计公司2012-2014年EPS为0.31、1.20、1.50元（2012年股本1.47亿，2013、2014年约为3.17亿股），维持“增持”评级。

中信国安：资源综合开发利用，储备新增长点

中信国安旗下青海公司的最主要产品是氯化钾和硫酸钾镁，约占公司营收90%以上。目前具备2万吨工业级碳酸锂产能，其中一些产品已经达到或超过电池级标准。公司综合利用盐湖资源，对副产品进行精加工，成本优势明显。新建万吨级精硼酸生产线，试生产产品已经实现销售；氧化镁未来空间广阔。我们认为，青海公司2012年扭亏是大概率事件；此外，碳酸锂、精硼酸、氧化镁已成为公司潜在的利润增长点。

我们认为，锂资源有望成为下一个“稀土”。中信集团与玻利维亚政府合作开发科伊巴萨盐湖，项目实施及收益归上市公司。科伊巴萨盐湖系玻第二大盐湖，公开资料显示锂金属资源储量20万吨，钾金属储量700万吨，若仅折合碳酸锂及氯化钾价值约850亿元，但实际储量有望超过该数值，目前正在详尽勘探中。该盐湖镁锂比约30，提锂方面具有禀赋优势。我们认为公司有望3年内在玻建厂开发，成为盐湖产品利润增长的新动力。

有线电视投资收益稳增，电信增值业务有望快速增长。公司主要投资地方省网的有线电视业务，已成为广电系统外最大的有线电视运营商，每年投资收益以10%-20%增速稳定增长，我们预计权益收益在2012-2014年将分别达到3、3.3、3.63亿元。公司的有线电视、数字电视用户规模继续居国内同行业上市公司领先地位。在移动智能终端的大规模普及浪潮下，公司的增值业务也有望快速增长。

从简化的角度出发，我们把公司的主营业务的估值分为三大模块：1、盐湖资源产品估值，2、有线电视业务估值，3、其他业务估值。估算的结果分别是：资源产品业务估值在37.43-50.76亿元、有线电视业务估值在61.38-75.72亿元，其他业务净资产约21.25亿元，以净资产作为估值；公司整体估值在120.06-147.73亿元之间。

我们预测，公司2012-2014年的EPS分别为0.16、0.28、0.36元，维持公司“买入”评级。

当升科技：产品结构调整 主营趋稳向好

2012年7月2日，公司公告股权激励方案。我们测算，2012、2014、2015、2016年的EPS最低要求分别为0.04、0.31、0.40、0.52元，相应净利润分别为684、4955、6442、8374万元。此激励条件对公司的业绩要求较高，股权激励对公司的业绩将形成强烈的的刺激和支撑作用。

2012年，公司调整了产品结构。小型锂电方面，产能5200吨稳居全国第一，成为国内品类最全的公司，产品应用老树发新枝，进入智能手机、平板电脑、超级本的供货领域。动力锂电方面，更高毛利率的多元材料和锰酸锂产能将分别扩张168%、70%的产能，预计2013年6月达产。公司6大客户（三星、LG、三洋、比亚迪、深圳比克、索尼）占据全球锂电77.36%的产量，优质客户群保障了渠道优势。

2012年7月9日，国务院正式印发《节能与新能源汽车产业发展规划（2012—2020年）》，对电池性能提出了更高的要求，并将扶持一批电池材料重点企业，为公司发展提供了难得历史机遇。现在动力锂电的竞争格局还未形成，动力锂电与小型锂电具有“传承性”，公司在动力锂电正极材料有先发优势。此外，从盈利多元化角度看，公司未来的战略定位不会仅限于正极，我们认为除了当前收购的长沙星城，不排除将来向上下游延伸的可能性。

我们认为，小型锂电新品开发和动力锂电的逐步放量将为公司打开新的发展空间，我们对公司前景持乐观态度。我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.08、0.30、0.40元，维持“增持”评级。