新天绿色能源公布上半年业绩，收入同比增12.9%至18.42 亿（人民币元，下同），净利润同比微增6%至3.61 亿，每股收益0.11 元。公司董事会未建议派中期股息。虽然天然气销量增长不及预期，但受益于有效税率由11.63%下降至6.85%，中期业绩和市场预期基本相符。天然气和风电分别贡献收入的69%和31%，和去年同期相若；两个板块的经营利润占比分别为38%和62%。

天然气销量同比增9.3%至5300 万立方米，其中批发、零售和CNG 分别占57%、38%和5%，相比上年同期，批发销量微跌，零售和CNG 销量分别增27%和25%。天然气的单位成本为1.7 元（不含税），批发均价为1.8 元、零售及CNG 的均价在2.2 元附近。销售结构的变化使得天然气板块的经营利润率由上年同期的17.86%提升至18.65%。上半年天然气销量不及增长15%预期的主要原因在于经济增速放缓，使得下游建材、钢铁客户需求不及预期。批发业务微跌的另一原因在于石家庄以北的部分客户处于双气源的考虑被中石油下属公司争取过去，而中石油附属公司的气价比公司低5%左右。天然气业务上半年的回报率为25%。全年天然气销量增速在10%左右。

上半年风电装机容量增40.5%至1201 兆瓦，推动发电量增15%至1267 吉瓦小时，利用小时数在1256 小时，同比下降2.48%，上网含税价格未变为0.536 元。公司限电比重在5%左右，好于同行。管理层解释其中主要原因在于津京唐地区的风电接入和消化能力较好，另外公司设备均为进口机组。公司今年装机容量目标为新增250 兆瓦。全年风电利用小时数为2200 小时。风电项目的ROE 为7.2%，全年在8%至10%之间。

公司21 个CDM 项目上半年确认收入6800 万元，其中收到现金3300 万，项目中六成为固定价格，四成为浮动价格（按月调整），由于国际上CDM 现货价格跌幅较大，预计全年及来年的CDM 收入有所下降的可能性大。由于公司CDM 交易对手为大型能源集团，这块收入未有拨备压力。

公司2012、2013 年的预期市盈率为7.1 倍、6.1 倍，和风电运营同行估值水平相近，相比天然气运营商的15 至20 倍市盈率折价较高。我们认为主要是公司天然气内涵和外延增长空间不大，而且目前大部分资源集中在资本回报率较低风电项目上。但相比风电运营同行，公司限电比率低，发电小时数相对处于较高水平，且2012、2013 年股息率已达5%左右，已属吸引。因此首次给予增持评级，目标价为1.56 港元，对应2012 年8 倍市盈率。